Goldman Sachs 在美国经济沿收入线分化之际继续押注消费。在一份新的仪表盘中，该行认为家庭支出在 2026 年应保持稳健，得益于强劲的资产负债表、退税的正面效应以及资产持有者仍然偏高的财富。表面之下，图景却是分裂的。受股票和房价提振的高收入群体正在推动总体需求，而没有资产缓冲的低收入和中等收入家庭则面临就业疲软、较高的借贷成本和对必需品持久的价格压力。这种分化已经在塑造零售行业的胜负格局，并将在接下来几周的银行盈利、利润率评述和指引中成为核心议题。
Goldman 表示消费者将继续支出，指出节日季走向稳健并预计 2026 年上半年将有约 1000 亿美元的退税刺激。10 月核心零售销售名义增长 0.8%，实际增长 0.7%，截至 9 月的实际消费者支出同比上升 2.4%。该行预测按第 4 季度比第 4 季度口径，2025 年和 2026 年的实际支出均增长 2.2%。这种自上而下的韧性与降温的就业背景并存。11 月失业率上升到约 4.6%，Goldman 估计潜在的新增就业每月约为 32,000 人，而其收支平衡点为 70,000 人。机构观点：增长将在明年使劳动力市场稳定在约 4.5% 的失业率，但风险偏向进一步走弱。换言之，总体支出保持，而平均值内部的分散在扩大。
财富渠道仍是摆动因素。净财富与可支配收入之比接近历史高位，得益于股市上涨和房市拒绝回落。这一缓冲支撑着高收入人群的消费和服务需求，即便储蓄率在 9 月下滑至 4.0%，预计到 2026 年末回升至约 5%。RBC Economics 直言不讳：上五分之一的收入者因资产增值而推动消费增长。Fed 主席 Jerome Powell 已承认这种 K 型分化并质疑其持久性。这种集中不仅关乎投资组合。可获得廉价固定利率抵押贷款和房屋净值额度正在使借贷行为两极分化。对于拥有房屋净值的家庭，HELOC 正在快速增长；对于租房或持有浮动利率债务者，现实更加紧张。
Goldman 的仪表盘指出整体违约率趋于稳定，但强调次贷借款人的汽车贷款存在痛点，尤其是 2022 和 2023 年的年份，核销仍然偏高。消费者信贷增长疲软，按年率略高于 2%，即便房屋净值贷款按近期衡量约以 6%–7% 的年化速度扩张。这种分化将在大型银行财报中成为焦点。对下层借款人有深度敞口的银行卡放贷机构和地区性银行将面临关于继续滚动率和损失正常化的质询，而大型银行将依赖富裕客户、财富管理费和高端的稳健刷卡支出。预计 CEO 会谈论“健康但谨慎”，并强调信贷正常化是从异常偏低的基数上回归。
在股权方面，Goldman 的消费团队明确表示：他们在尼古丁、能量饮料、糖果和美妆领域看到机会。这是一套为 K 型世界打造的策略。价值及与日常消费品相邻的零食对低至中端消费者仍有吸引力，而高端美妆和健康类产品在顶端持续畅销。可见双端布局：一端是仓储会员店和高端品牌，另一端是一美元类商店和便利消费享受。Walmart 和 Costco 持续吸引向下交易及交叉购物，而 Amazon 在被时间压缩的高收入家庭中份额上升。中间层仍是问题所在。一些综合类和服饰连锁店面临客流波动，因为对必需品的通胀挤出了非必需品购物车。面向最低收入邮编的折扣店正经历组合压力和更高的商品损耗成本，而其顾客在退税季结束后最不具备抵御资金冲击的保护。
Goldman 预计在 2026 年实质可支配收入增长将小幅回升，得益于包含在 One Big Beautiful Bill Act 中的预期减税以及关税拖累的减弱。该行预计按第 4 季度比第 4 季度口径，2026 年实质可支配收入增长将加速至约 2.7%。但政策也在产生相反的拉力。对 Medicaid 和 SNAP 的削减将打击最底层的五分之一人口，加剧更高债务服务负担和零星的就业增长所带来的影响。这就是为何头条的信心读数可以保持低迷而支出仍然平稳的原因。密歇根大学的情绪指数已从低位回升，但 Conference Board 的指标最近下滑，最及时的每日追踪器波动较大。情绪疲软与高端强劲支出并存是这一阶段的显著特征。
股市的领涨正在放大这种分化。与 AI 相关的个股和资本支出对增长与财富效应具有超常影响。研究估计显示，AI 类别在 2025 年初占 GDP 的份额为个位数，但驱动了很大一部分新增增长。这种集中抬升了持有大型科技股投资者的账面财富，推动了期权推动的收益并支持了高价单的支出。对股票投资者而言，K 型比抽象概念更像是一个定位框架。与富裕买家相关的豪华汽车和消费电子更能长期支撑。受薪到薪水型预算驱动的大众市场非必需品更具周期性。只要财富侧尾随利好，广泛的 S&P 500 都能受益；如果劳动力市场比财富更快走软，随着广度收缩，估值倍数与该收缩相冲突时，波动性将上升。
下一个考验来自退税季和节日季的信号。如果预计的 1000 亿美元退税提振按时到位，1 月和 2 月的客流应比情绪所示更好。注意零售商如何谈及促销和损耗；利润率纪律一直是对抗单量疲软的缓冲，但更深的折扣周期将侵蚀收益。银行业绩将为违约率定基调，尤其是在汽车贷款和私人标签卡方面，以及信贷正常化是否正在止于某一平台。从宏观层面，关注工资表修正、职位空缺和失业持续时长。如果劳动力市场在边际上走弱但没有发生冲击，这将是 K 型加速器：它削弱底部而几乎不触及顶部。
市场已经在交易这种分化。面向富裕客户的平台、订阅服务和受益于向下交易者的企业继续跑赢中端非必需品。有定价权且弹性适中的包装消费品仍掌握杠杆。在周期性消费领域，可防守的策略仍是双端：持有依附于财富的高端敞口，以及在预算拉伸时能夺取份额的大型零售商。就风险而言，注意汽车信贷和无担保信用卡群体的拐点。Morgan Stanley 的 Lisa Shalett 直言：中端到低端消费者正出现真实裂痕。Goldman 的仪表盘认为总体消费者能度过 2026 年。二者可以同时为真。在 K 型经济中，平均值告诉你的信息更少。前路将由资产市场能维持多久以及劳动力在信贷压力扩大前是否找到底部决定。那些读懂分化而不仅仅看头条的投资者将占据优势。
