美股年内整体表现强劲。截至 9 月 9 日，道琼斯工业平均指数、标普 500 指数、纳斯达克综合指数年内分别录得 9%、11.6%、13% 的涨幅。但股指的繁荣表象之下，美国经济与权益市场的结构性压力正在债端显现，债市信号值得警惕。
美国财长贝森特宣布，财政部将长期国债回购规模上调至最高 60 亿美元，为常规规模的三倍，意在平抑债市波动、压低长端收益率。从理论上，回购操作可推升债券价格、压低收益率，但本次政策落地后，长端美债收益率不降反升，财政部的市场干预并未达成预期。
特朗普第二任期以来持续敦促美联储将利率下调至 1% 及以下。2024 年 9 月起，美联储已六次下调联邦基金利率，当前目标区间为 3.50%-3.75%。即便经过多轮降息，30 年期美债收益率一度突破 5.3%，创 19 年新高，10 年期收益率也逼近金融危机时期水平，倒逼财政部加码长债回购。
多重深层矛盾，决定了本次干预收效有限。美国联邦公共债务已于 8 月中旬突破 40 万亿美元。在财政支出缺乏约束、年度赤字持续高于 1 万亿美元的背景下，投资者要求更高风险溢价，才愿意配置长期美债。尽管财政部一般账户拥有约 9500 亿美元资金，但相较于驱动长债收益率上行的根本性问题，该资金体量杯水车薪。
与此同时，政策推升的通胀持续高于美联储 2% 的长期目标，债市开始计价美联储重启加息的可能性。美联储主席沃什取消议息会议前瞻指引，政策透明度下降，进一步放大债市波动，交易员抬升长端收益率以对冲不确定性。长债收益率若继续上行，将抬升企业融资成本，或拖累人工智能基础设施建设进程。
过去四十年，全球长端利率处于下行通道，美债是对冲股市回调的核心工具。经济下行、股市回撤阶段，避险资金流入推升债价，股债形成稳定负相关对冲关系。这一长期趋势在 2020 年触底，2022 年被彻底打破。当年多国央行收紧货币政策对抗通胀，出现股债同步下跌，债券对冲权益回撤的功能失效。该现象具备全球性，加拿大等经济体 30 年期国债收益率同步转入上行周期。
经济增长并非本轮收益率上行的核心驱动。近两年多数西方国家增长偏弱，美国近三年多数时段 GDP 增速虽高于 2%，但并非推升美债收益率的主导因素。当前收益率上行主要源于粘性通胀推高通胀预期。通胀虽自 2022 年高点回落，但回落节奏缓慢，市场担忧物价持续高于政策目标。
高债务水平加剧市场担忧。IMF 数据显示，美国政府债务 / GDP 达 123%，加拿大总政府债务 / GDP 为 114%。利率上行直接放大各国付息压力。上世纪 80 年代开启的利率下行周期中，财政扩张对应的利息负担可控；而在收益率上行环境下，政府偿债成本持续抬升。
支撑全球资产定价四十余年的底层环境已经逆转。当前市场定价立足于高政府债务、粘性通胀、偏弱增长与高财政支出的组合。若经济显著走弱、股市大幅回调，美债吸引力或边际改善，但市场对财政扩张与通胀的担忧已明显升温，股债同跌或将成为常态化风险，延续 40 年的经典股债对冲逻辑就此宣告终结。
