对于微软（MSFT）的股东来说，眼下并非一段愉快的时光。这家软件与云计算巨头的股价在上周的市场整体抛售潮中重挫近7%。截至发稿，该科技股今年以来的累计跌幅已超过26%。
从表面上看，微软刚刚交出了一份出色的季度财报。在截至12月31日的第二财季，微软营收同比增长17%至813亿美元。盈利表现更为亮眼：非通用会计准则（调整后）每股收益跳涨24%至4.14美元。主要增长引擎仍是云业务，微软云收入同比增长26%至515亿美元，其中“Azure和其他云服务”收入（即公司的云计算业务）攀升了39%。此外，商业剩余履约义务（一种衡量已签约但尚未确认收入的指标）同比飙升110%至6250亿美元。对于寻求买入机会的投资者而言，如此剧烈的股价下跌似乎是一个不容错过的良机。
微软Azure及其他云服务的收入增速却从上一季度的40%有所放缓。在AI基础设施投资的关键时期，谷歌云的增长远超微软云业务，表明这一重要新领域的竞争正在加剧。
除了云基础设施的较量，另一重结构性风险也笼罩着微软：人工智能对传统软件模式的潜在颠覆。微软的生产力和业务流程部门（包含Office产品）第二财季贡献了341亿美元收入，且Microsoft 365拥有超过4.5亿个商业席位，公司高度依赖软件订阅模式。但随着AI能力增强，软件的本质正在改变。能够自主规划并执行复杂工作流的“智能体AI系统”的兴起，最终可能减少某些任务所需的人力。如果企业未来需要的知识型员工减少，对Microsoft 365商业席位的需求也会相应下降。虽然微软的Copilot等AI工具提供了短期变现机会，但长期来看，AI可能对基于席位的软件订阅模式造成通缩压力。更令人担忧的是，AI会加剧整体竞争，削弱软件定价能力，最终压缩利润率与软件利润。
截至发稿，微软股价约为357美元，市盈率在22倍左右。相比历史估值水平，这看似是一个不错的入场点。但当前估值合理甚至可能偏低。公司正面临资本支出飙升、来自Alphabet的云竞争加剧以及AI对核心软件订阅业务带来的未知长期风险这三重压力。而且这些AI带来的不确定性可能会持续多年。总体而言，投资者应考虑保持观望，等待更大的折扣再买入。
