罕見！大麻行業的杠杆收購（LBO）或成趨勢

12月28日，美國大麻跨州運營商（MSO）Curaleaf Holdings Inc.（CSE: CURA）（OTCQX: CURLF）宣布收購亞利桑那州的私人綜合大麻運營商Bloom Dispensaries，交易金額$2.11億。不過，此次收購的獨特之處在于這是一起杠杆收購（LBO），而杠杆收購在大麻行業還屬罕見，但有可能預示著這一收購方式未來會漸成趨勢。

Viridian Capital Advisors的數據顯示，截至2021年12月17日，大麻行業幷購交易數量達306宗，是2020年同期的3倍多。

以下是此次收購的基本內容：

• Bloom在鳳凰城、Tucson、Peoria和Sedona開設有4家零售大麻店，以及兩座總面積約35萬平方英尺的種植和加工設施。
• $2.11億的總對價包括$5100萬的現金以及$1.60億的票據，這些票據的追索權僅限于Bloom的資産和股票，Curaleaf不提供任何擔保。
• 這些票據將在交易後的第一、第二以及第三周年分3批分別支付$5000萬、$5000萬和$6000萬。
• 收購價相當于Bloom 2021年估算收入的2倍，估算EBITDA的大約8.0倍（Bloom最新公告EBITDA利潤率40%+）。

收購對價中，$1.60億的負債相當于Bloom EBITDA的大約6倍，這一杠杆水平在大麻公司當中幾乎看不到。通常情况下，大麻行業的負債/EBITDA在3.3倍左右。

我們可以假設這樣一種情形：如果Bloom采取杠杆資本重組，對外舉債$1.60億幷派現給公司股東，這樣Bloom就能依然擁有公司100%的股權（當然了，理論上來說所有權權益將相應减少$1.60億）。

如果采用下面相對激進的假設，杠杆資本重組是否可行呢？

• 未來3年收入增速保持在50%
• 利潤率維持在40%+
• 稅收計算方式不考慮280E條款，也就是所有的費用均可扣除
• 沒有資本開支

結果顯示，Bloom前3年只能償還大約$1.00億的負債，完全償清的話可能還需要一兩年的時間，但股東期末已經將$1.60億收入囊中幷依然擁有該公司。不過，該公司可能沒有足够的硬資産爲如此規模的貸款提供抵押，而償債期限還必須延長，因此這一假設不成立。

最終結論是，票據還款光靠Bloom的現金流是不够了，Curaleaf可能必須拿出更多的現金。

不過，Bloom和Curaleaf的交易凸顯了以下兩大趨勢：

• 估值水平繼續下行
• 債務成本越來越低，債權融資日益可及

這些趨勢必然帶來大麻行業杠杆水平的上升，會有越來越多的公司將考慮杠杆資本重組，而不是低估值對外出售。對于Curaleaf這樣的大型MSO，當可以采取不稀釋股權，利率低于8%的債權融資時，會更多地考慮杠杆收購。

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