现在市场上开始流行一种观点，认为价值投资已经不像以前那么有效了。有的人甚至还拿出统计数据佐证这一观点，称在过去10年，成长型股票投资策略跑赢了价值策略。这些人言之凿凿，又有数据支撑，似乎显然就是这么回事。那么，价值投资是否真的已经式微了呢？（爱收息却不爱派息，巴菲特投资派息股的背后逻辑）
要回答这一问题，我们首先应从构筑“成长”和“价值”的定义出发。市场参与者通常采用估值指标（诸如市盈率）将市场一分为二，贵的股票定义为“成长股”，便宜的就是“价值股”。尽管这种分类方法简单粗暴，但却是研究机构在进行成长和价值策略比较时所采用的模型。
按照定义，成长型公司拥有更高的估值，依据是这些公司的大部分盈利预计将在未来发生，而预期盈利是成长型公司估值的一个关键因素。另外，正如长期债券获益于低利率，成长型公司也有这一特征。利率下降时，这些公司的估值会有更大的提升。
究其原因，在低利率背景下，公司未来现金流折现到当前的价值会更高。反观过去10年，利率一直呈现下滑趋势，这也成就了成长型股票的黄金岁月。然而，低利率并不是永远不变的。相比之下，价值股类似于短期债券，对利率的敏感性不高，因此表现也就稍显逊色。
另外，价值投资经常会被误解为买入统计上便宜的股票，比方说市盈率低于10。如果仅仅如此，那么价值投资未免也太小儿科了。从历史渊源来看，价值投资是包含一系列原则的理念，本杰明·格雷厄姆在他的著作《聪明的投资者》当中已经阐述了这些原则，此后被沃伦·巴菲特发扬光大。在此，我就不再赘述。
简单来说，价值投资者看待股市的方式，就跟精明的商人购买一家公司或一座办公楼并长期持有的逻辑一致（海外投资必读：明确自己的投资能力圈）。如果你以这种方式看待股市，那么现在市场上多数所谓的成长股自然也就成为了需要规避的雷股。就美国市场而言，这些股票的高估值基于一个美好的预期，即美国经济将一往无前，未来10年都不会遭遇经济衰退的狙击，美国政府不断高企的债务负担（以及随之带来的利率上升）也无法阻碍经济向前的步伐。
如果你也抱持这一观点，那么请记住一点：美国经济已经10年没有出现衰退了。美联储此前停止加息，原因是担心高利率（高于2.5%）将把美国经济拖入衰退的危险境地。与此同时，美国政府每年的赤字高达万亿规模。如此看来，未来可能不如预期的那么美好，这也将动摇成长股高估值的基础。
说起成长股，就不得不提美股的四大金刚FANGs（Facebook、亚马逊、Netflix和谷歌）。可以这样说，没有这四大金刚，就没有成长股策略过去10年的出色表现。这些公司质地都非常优秀，不仅经营有方，产品和服务也极受欢迎。过去5年，如果你没有持有这些股票，要想跑赢市场恐怕有一定难度。另外，基于高市值以及在指数中的权重，这些公司贡献了股市回报的一大部分。
过去这些年，这些公司业务的增长速度，尤其是持续时间超出了多数理性观察者的预期。但是，规模越大，大数法则就越明显，因为公司业务最终还是要受限于市场的规模。比如说，Netflix Inc（NASDAQ: NFLX）在美国的市场已经饱和，而国际化增长的盈利能力较低。与此同时，Alphabet Inc（NASDAQ: GOOGL）的谷歌以及Facebook Inc（NASDAQ: FB）均涉足广告业务，但未来将面临广告市场规模的自然限制以及经济衰退期间广告开支下滑的后果。
然后是亚马逊Amazon.com（NASDAQ: AMZN）。毫无疑问，这是一家伟大的公司，但和其他FANG股票一样，这只潜力股已被“挖掘”，市值已经是其2019年预期盈利的60倍以上。如果该公司能够继续维持过去的增长势头，这一估值水平或许还有挖掘空间。
不过，目前的亚马逊，不禁让人想起上世纪90年代末的沃尔玛Walmart（NYSE: WMT）。当时沃尔玛的市盈率已经升至52，而任何质疑该公司能否复制过去30年巨大成功的论调都会被市场的乐观情绪所淹没。然而，沃尔玛股东随后便迎来了一场长达13年的噩梦。公司花了10多年时间才兑现盈利预期，该股股价也在13年之后才重回1999年的高点。
目前收入为$2500亿的亚马逊将遭遇类似的命运。不过，现在判定亚马逊股价已经触顶还为时尚早。首先，该公司究竟还有多大的成长空间目前还无法下定论。其次，股价被高估并不意味着上涨趋势的结束。1999年5月，沃尔玛股票当时的市盈率为35，几个月之后，股价继续上涨近50%，市盈率也攀升至52。
现如今，价值和成长股投资策略的交锋已经不仅仅是便宜和贵的讨论，更是一个博傻的过程：一个注定不可永远持续的炒作能否永远持续？对于这样一个简单的反问，多数人都能给出正确的答案。不过吊诡的是，多数价值投资者的理性或克制往往熬不过股市的疯狂。
细心的你或许已经发现，FANG股票已经悄悄潜入价值投资者的投资组合（伯克希尔哈撒韦一季度建仓亚马逊，大举回购股票）。这究竟是他们最终看到了这些公司未来的增长潜力，亦或仅仅是经不住高收益的诱惑，因此放弃自己的投资准则而追入？我们不得而知。
从更长的周期来看，价值投资仍然能够击败成长策略。盲目乐观，以及罔顾现实，一味认为经济繁荣将一直持续的倾向，这是人性。高预期带来了成长股的高估值，但出来混，迟早要还的。在2018年伯克希尔哈撒韦的年度股东大会上，巴菲特就曾表示，任何投资，你只要高价买入，那就毁了。
