随着战争蔓延至中东并且通过霍尔木兹海峡的航运几乎崩溃，石油在自2022年以来最大单日涨幅中猛涨。随着油轮交通骤降、一座大型沙特炼厂停产、以及与伊朗相关的攻击在海湾地区扩大，布伦特一度上涨近13%，接近每桶82美元；西得克萨斯中质油上涨8%，至72美元。随着导弹和无人机从以色列打到美军基地及海湾各国，交易员争相为不再是理论的战争风险溢价定价。花旗警告称，如果霍尔木兹持续受阻，布伦特可能逼近90美元，这一情景正越来越多地体现在期权和时差交易中。
全球约五分之一的石油通常经霍尔木兹海峡流出波斯湾。现在这条动脉被挤压。关于伊朗对多艘油轮在阿曼湾实施攻击以及海峡实际关闭的报道使船舶通行量下降约70%，有超过150艘船在这一瓶颈外停泊，以避开袭击和水雷。计算方式既简单又残酷：油桶可以被抽出，但如果船不愿航行或无法获得保险，它们就无法交付。在美国和以色列对伊朗的打击以及据报道伊朗最高领袖遇害后，德黑兰在该地区展开更广泛的报复行动，市场正在重新评估长期中断的概率，这一点已反映在电讯社的报道中。
战争风险保险费飙涨，航线被重绘，运费在实时重新定价。船东正在扣留运力，或要求对接近海湾的过境收取天价费率。一些货物改道绕行非洲，这一绕行增加数周时间并增加成本，亚洲炼厂则在寻找大西洋盆地的原油以补充供应。霍尔木兹受限时间越长，瓶颈传播效应越大：浮动库存上升、即期原油趋紧、炼厂原料计划从机会性转为防御性。液化天然气市场也不例外。对欧洲冬季平衡至关重要的卡塔尔出口也通过霍尔木兹转运。那里任何长期停运都会拉紧欧洲天然气库存的算术并提高从柴油到石脑油的跨商品风险溢价。
今天的现货价格头条吸引眼球，但结构性行情更能显示压力。布伦特即期价差急剧扩大，表明买家为相对于未来交割的即时供应支付溢价。当中间馏分炼厂利润上升时，受柴油影响较大的经济体正为供应趋紧做准备。随着海湾沿岸原油因管道和港口物流相对受保护而暂时显得不那么脆弱，布伦特与WTI的价差扩大，而海运中东原油的风险变得尖锐。原油期权波动性暴涨，认购偏斜加剧，交易员为上涨尾部做对冲。这是多年内首个由战争直接引发的清晰油价冲击，重新定价看起来将在实物流恢复或可见的政策应对平息市场之前持续。
产油国在协商，但限制性在于管道和港口。OPEC plus 示意四月份温和增加约20.6万桶/日。理论上这有帮助。但如果瓶颈仍然危险或关键的沙特设施持续停运，实际效果不足。当柴油需求季节性上升时，一处重要沙特炼厂停运会在原油之外直接减少一部分产品供应，放大紧张局面。俄罗斯可以依靠波罗的海和黑海航线，但如果冲突边界扩大，战争风险也可能蔓延到那些航道。备用产能在季度尺度上重要；航运通道在天数与周尺度上重要。交易员理解二者差异，并在今天将其计价。
各国能源部正在翻阅应急手册。国际能源署强调，与过去的冲击相比，先进经济体能源效率更高、石油密集度更低，这可以缓冲宏观冲击。也就是说，如果霍尔木兹持续受阻，协调释放战略储备将重回讨论桌。华盛顿可以加快SPR贷款和产品互换、放宽琼斯法案限制以重新部署燃料，并施压炼厂最大化柴油产率。海军护航和排雷以重新开放安全通道，在短期内对价格的影响可能比增产几个万桶/日的OPEC plus更大。如果需要迅速获得替代供应，制裁灵活性也可能出现，尽管地缘政治充满风险。对市场而言结论很清晰：物理通行比政策信号更重要，除非政策能恢复通行。
石油巨头在开盘时上涨。Exxon Mobil NYSE XOM 和 Chevron NYSE CVX 表现优于更广泛的指数，投资者转向产生现金、负债率低且在大西洋和美国墨西哥湾有敞口的生产商。油田服务股因海湾以外活动可能增加而上涨。航空公司和化工股因燃料和原料成本上升而下跌。美国汽油和柴油期货走高，压缩零售加油站利润，并为春季的头条通胀指标设置又一次考验。如果布伦特维持在80美元以上且产品裂解价差保持宽阔，尽管核心通胀可能继续改善，央行面临的舆论难度仍将加大。这尚不是政策转向的故事，而是一个可能持续的风险溢价故事。
三大近期信号将驱动市场走势。第一，霍尔木兹周边的船舶移动数据。任何经验证的护航通行恢复或保险后备措施的出炉，都会压缩即期价差并削弱战争溢价。第二，沙特及整个海湾地区炼厂的运作状态。快速修复或原料与产品的改道将缓解柴油焦虑。第三，IEA在协调释放库存方面的正式表态。明确的准备配合可见的物流支持，历史上会冷却过热的买盘。反之，另一宗高调油轮被击或出口码头受创，会把布伦特推向各银行模型所标出的90美元门槛，并迫使炼厂更积极地去库存。
不同于疫情期间的需求崩溃或2022年的制裁重排序，这次飙升根源于对世界最狭窄能源通道遭受动能破坏的恐惧。全球体系在产能上有冗余，但在地理上没有冗余。美国页岩可以以更高产出做出反应，但无法将分子通过封闭的海峡输送出去。亚洲炼厂可以转向西非或巴西的油种，但那些航程更长且占用船舶。此次的缓冲来自需求端：更高的效率、更慢的全球增长与更多可再生能源抑制了放大效应。这也是为什么首日现货价位在80美元附近而不是120美元。但路径是二元的：如果航运恢复，今日的涨幅会消退；如果不恢复，溢价会通过物流、保险和产品紧张而不断累积。
未来几日头条会在升级与外交之间摇摆。价格将跟随船舶走向。战争言辞会增加噪音。经验证的船只通行、保险重新生效和炼厂重启会传递有意义的信号。在这些信号到来之前，原油将带着更高的风险溢价，能源股将充当压舱石，而面向消费者的行业将偏向防御。交易员在过去十年中见过类似片段，但从未在同一瓶颈上押注如此之多。霍尔木兹海峡现在就是市场。
