華爾街對美股長期超額回報的信心似乎正在發生微妙變化。近日，瑞銀集團（UBS）發佈報告，將其對美國股市的評級從“超配”下調至“中性”，即基準配置，同時維持對新興市場股票的“超配”建議。
由瑞銀全球股票策略主管Andrew Garthwaite領導的團隊在報告中指出，按美元計算，當前美國市場相對於全球其他市場的回撤幅度已達到近十五年來的最大值。值得注意的是，即便在人工智能熱潮興起、美國經濟增長超預期以及部分關稅政策被撤回的背景下，美股這一頹勢仍未得到扭轉。Garthwaite直言，目前美股跑輸全球市場的風險，已經高於其跑贏的可能性。
此次評級調整的核心邏輯之一，在於對美元走勢的擔憂。瑞銀策略師團隊預測，歐元兌美元匯率將在第一季度末升至1.22，並明確指出美元正面臨“不對稱的結構性下行風險”。歷史經驗顯示，當美元貿易加權指數下跌10%時，未對衝匯率風險的美股表現將相對全球市場落後約4%。更令人擔憂的是，過去一個季度里，美元貶值對美國企業盈利的提振作用“遠低於正常水平”，這使得此前支撐美股高估值的盈利增長邏輯被進一步削弱。
與此同時，全球其他主要市場正展現出強勁的吸引力。曾是美股重要支撐的企業回購，如今優勢也已不再。瑞銀指出，當前美股的股票回購收益率已不再異常突出，不僅與全球平均水平持平，甚至低於英國市場。Garthwaite認為，回購收益率的下降直接影響資金流入、每股收益增長及估值水平，而這曾是推動美股上漲的關鍵動力。
估值層面的壓力同樣不容小覷。瑞銀測算，經行業結構調整後，美股的市盈率較國際同類市場高出約35%，而自2010年以來的歷史平均溢價僅為4%左右。此外，大約60%的美國行業板塊不僅估值高於全球同行，其自身的溢價水平也超過了歷史均值。從股東回報角度看，美股目前的股息加回購合計回報率大約只有歐洲市場的一半，這使其相對吸引力大打折扣。
政策不確定性也為美股前景蒙上陰影。瑞銀列舉了今年以來特朗普政府的一系列政策擾動，包括關稅政策反復、提議設定信用卡利率上限、擬限制私募股權進入住房市場、重啓藥品定價審查，以及限制國防企業分紅和回購等。
儘管如此，瑞銀並未轉向全面看空。Garthwaite認為，在潛在泡沫的早期階段，美國經濟與股市通常仍能從中受益。由於美股在MSCI全球指數中佔比超過70%，瑞銀此次的“中性”配置建議，在絕對規模上仍意味著相當可觀的倉位。
